信贷问题是明年经济稳定运行关键

央行5日公布了2009年《第二季度货币政策执行报告》。根据报告的表述,笔者判断,在美国启动救助政策退出之前,我国不大可能出现诸如上调准备金率和加息这些退出的标志性事件。如果后续中国和美国经济回升趋势进一步得到确认,中国最快会在明年三季度前后启动加息进程。同时,信贷问题很可能成为影响明年中国经济稳定运行的最关键问题。

报告最令人瞩目的内容,集中在以下方面。第一个方面是,扩张性货币政策的退出问题。报告辟出专栏3《国外中央银行零利率下量化宽松货币政策的实施效果及影响》,明确讨论了政策部门和市场关注的退出方面的三个主要问题,并给出了定性答案:退出时机——危机影响基本消除、经济恢复增长;退出工具——在常规工具外,还要考虑创新,保证能够快速回收大量流动性,同时保证信贷平稳;政策协调——避免漏损和以邻为壑。

笔者认为,当前全球经济回稳快于当初预期,很可能使得宽松货币政策退出的时间点比市场预计的有所提前。根据央行报告提出的原则来分析,就美国来说,很可能在“GDP增速转正和失业率见顶回落”两个条件同时满足后,政策的退出就很快启动。对我国和其他国家来说,美国何时退出是一个必须考虑的非常重要的制约因素,在美国同意退出前,我国不大可能出现诸如上调准备金率和加息这些退出的标志性事件。

第二个方面是,中国未来货币政策的“动态微调”取向。笔者认为,最能体现央行决策信息的内容,应该集中在报告第五部分《货币政策趋势》中。从表述来看,报告强调了“外部形势依然严峻,经济环境的不确定性仍然较多,经济回升的基础还不稳固”;同时,对物价也并未给出明确倾向性的判断,只是给出了“不确定性”的判断（尽管如此,在前文对上半年物价分析的字里行间依然显示出了“稳定”和“向上”的趋势定性）。但是,如果我们仔细观察“下一阶段主要政策思路”会发现,摆在最前面的两大任务实质上都是讨论信贷的,这充分显示了央行对未来信贷的高度关注。报告的措辞由此前的“充足”流动性和信贷,变为了“适度增长”;从先前主要强调“加大金融对经济的支持力度”转变为更多强调“坚持信贷原则”,“加强宏观审慎监管”;公开市场操作也明确了引导利率向上是为了使达到“合理适度”状态等等。

至此,根据报告中的表述“下一阶段坚定不移地继续落实适度宽松的货币政策,根据国内外经济走势和价格变化,注重运用市场化手段进行动态微调……及时发现和解决苗头性问题……”笔者认为,不管如何继续坚持宽松的货币政策,加强信贷和流动性管理的趋势已无法逆转,货币信贷未来不会再有机会重复上半年的旧梦。不仅如此,报告对“国内外经济走势和价格变化”的强调,暗示未来国内和美国经济的继续回升、国内物价水平的持续上升苗头,将是触发国内加息和准备金调整的条件。笔者认为,如果后续中国和美国经济回升趋势进一步得到确认,中国最快会在明年三季度前后启动加息进程。

在笔者看来,信贷问题受到央行高度关注,完全是必要和应该的,因为信贷问题很可能成为影响明年中国经济稳定运行的最关键问题。这是因为,首先,如果明年信贷余额继续与今年相当,那么,通胀问题就可能会在明年末之后变得难以遏制;其次,如果明年信贷余额相对今年明显萎缩,那么,明年下半年就将会有“烂尾工程”出现,此时除非资本充足率原则作出让步,否则,就可能由此陷入信贷紧缩循环。所以,明年无论是信贷继续强劲,还是出现明显回落,对中国经济都将是一个严峻的挑战。其实,在愈益严格的资本充足率管理下,当前银行整体的资本充足率状况已较紧张,如果下半年未能进行大量增资扩股、定向增发或利润留存以补充核心资本,明年将无法继续支撑像今年这样如此大规模的信贷投放。

报告还对一些银行下调了存款利率的行为进行了充分肯定,显示出鼓励和借机进一步推进利率市场化的政策意图。（作者系兴业银行(601166)资深经济学家）

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